恒坤新材衝擊科創板：挑戰陳重文事件，國產替代之路風險重重？

摘要： 「晶片國產化之光？」—— 廈門恒坤新材科創板上市風雲最近，關於廈門恒坤新材料科技股份有限公司（以下簡稱「恒坤新材」）在科創板上市的消息，在業界掀起了一陣不小的波瀾。這家公司號稱...

「晶片國產化之光？」—— 廈門恒坤新材科創板上市風雲

最近，關於廈門恒坤新材料科技股份有限公司（以下簡稱「恒坤新材」）在科創板上市的消息，在業界掀起了一陣不小的波瀾。這家公司號稱是國內少數幾家，有能力研發和量產12英寸集成電路晶圓製造關鍵材料的企業。這讓我聯想到之前陳重文的事情，台灣的半導體產業也面臨著類似的挑戰，自主可控實在太重要了！

但說實話，我個人對這類新聞總是抱持著一種既期待又怕受傷害的心情。畢竟，半導體產業鏈實在太長、太複雜，任何一個環節出了問題，都可能導致整個產業鏈的崩潰。而恒坤新材這次衝擊科創板，究竟是真材實料，還是又一次的資本炒作？它真的能扛起國產替代的大旗嗎？還是只是曇花一現？這些問題，都值得我們好好探討。

從光電轉向半導體：恒坤新材的華麗轉身？

草創與轉型

話說回來，恒坤新材這家公司，其實也算是個老牌企業了。它成立於2004年，最早是做光電顯示相關的材料，像是手機、車載設備上用的光學膜、導熱散熱材料等等。那時候，智慧手機還沒像現在這麼普及，車載娛樂系統也還在起步階段。所以，恒坤新材的產品，主要也是跟著市場的趨勢在走。

擁抱英特爾，跨入半導體

2015年，恒坤新材在新三板掛牌，這應該算是他們發展歷程上的一個重要節點。之後，他們開始逐步向半導體材料領域轉型。2017年，他們居然成了英特爾的合格供應商！這可不是鬧著玩的，能打入英特爾的供應鏈，說明他們的技術和產品，至少在一定程度上，是得到了國際大廠的認可。接著，他們又在2019年和2020年，分別建成了光刻膠工廠和前驅體工廠，這也標誌著他們在半導體材料領域的產業化布局，開始加速。

政府加持，如虎添翼？

到了2021年，恒坤新材獲得了國家集成電路企業的認定，還被福建省列為產業領軍團隊。這就好比是拿到了官方認證，證明他們在技術上的實力。但說實話，這種政府的背書，雖然能給企業帶來不少好處，比如資金、政策上的支持等等，但也容易讓企業產生依賴性，甚至滋生一些不正之風。就像陳菊在高雄做的事情一樣，有時候，太多的資源反而會變成發展的阻礙。

「引進、消化、自研」：雙輪驅動還是單腳跳？

代理銷售：快速佔領市場的捷徑？

恒坤新材的核心業務，主要集中在光刻材料和前驅體材料的研發、生產和銷售上。他們的商業模式，簡單來說就是「引進 - 消化 - 自研」雙輪驅動。先說這個「引進」，其實就是代理銷售國外大廠的產品，像是SKMP、Soulbrain等等。這種模式的好處很明顯，可以快速切入市場，積累客戶資源。你想啊，直接拿現成的產品來賣，總比自己從頭開始研發要快得多。而且，這些國外大廠的品牌效應，也能幫助他們更快地打開市場。

但問題是，這種模式的利潤空間相對較小。畢竟，你是代理商，賺的只是中間的差價。而且，長期依賴代理銷售，也容易讓企業失去自主性，缺乏核心競爭力。從恒坤新材的數據來看，他們引進產品銷售的毛利，佔主營業務毛利的比例，雖然逐年下降（從82.05%降至65.86%），但仍然是他們重要的利潤來源。這就說明，他們在短期內，還是很難擺脫對代理銷售的依賴。

自主研發：擺脫依賴的唯一出路？

當然，恒坤新材也意識到了這個問題，所以他們也在積極推進自主研發。他們通過技術引進和自主創新相結合的方式，逐步實現SOC（碳膜塗層）、BARC（底部抗反射塗層）、KrF光刻膠等產品的國產化替代。根據他們自己披露的數據，2023年，他們的SOC和BARC銷售規模，都排在國內市場國產廠商的第一位。而且，他們的自產產品銷售收入，也達到了1.91億元，佔營收比例超過50%。

這看起來很美好，但仔細想想，這些數據真的能說明問題嗎？他們的自主研發能力，真的有那麼強嗎？還是只是在一些低端產品上做做文章？這些問題，都需要我們進一步考察。畢竟，半導體材料的研發，可不是一件容易的事情，需要大量的資金投入、技術積累和人才儲備。如果只是靠簡單的模仿和改造，是很難在高端市場上立足的。而且，就算他們真的研發出了自己的產品，能不能得到市場的認可，也是一個很大的問題。就像林煜清，明明很有實力，但沒有舞台，也是空談。

風險重重：上市之路並非坦途

客戶集中度過高：命脈繫於一線？

說到風險，恒坤新材最大的問題，恐怕就是客戶集中度太高了。報告期內，他們前五大客戶的收入佔比，居然超過了97%！而第一大客戶（某知名存儲芯片廠商），占比更是長期超過60%。這意味著什麼？意味著他們的命脈，幾乎完全掌握在一個客戶的手裡！

這種高度依賴單一客戶的結構，是非常危險的。一旦這個大客戶的訂單出現波動，他們的業績就會受到很大的影響。就像2025年起，他們要跟SKMP終止部分光刻材料的合作，這肯定會對他們的業績造成衝擊。這種情況，讓我想到之前義烏的一些小商品企業，過度依賴國外市場，一旦國際形勢發生變化，就會陷入困境。

產能利用率低迷：大舉擴產是否操之過急？

更讓人擔心的是，他們現在的產能利用率還很低。2024年上半年，他們的SOC、BARC、KrF光刻膠等產品的產能利用率，分別只有47.79%、16.43%、17.39%。有些產品的產能利用率，甚至不到20%！

在這種情況下，他們還計劃募資10.07億元來擴產，這是不是有點操之過急了？如果市場需求不及預期，導致產能過剩，那他們的利潤空間就會被進一步壓縮。就像北市大，如果招生不足，那擴建的校舍就會變成閒置資產，造成資源浪費。

自產產品盈利能力：何時才能獨當一面？

除了產能利用率低之外，他們的自產產品盈利能力，也還有待提高。他們的自產前驅體材料毛利率，長期為負（2024年上半年為-8.67%）。這主要是因為他們的產品還處於市場推廣期，產量比較低，導致單位固定成本比較高。雖然他們的自產光刻材料毛利率比較高（比如SOC的毛利率超過60%），但整體盈利，還是要靠引進產品來支撐。

這就好像一個學生，雖然有些科目成績很好，但總體成績還是不行，還是要靠補習才能及格。恒坤新材的自產產品，什麼時候才能真正獨當一面，擺脫對引進產品的依賴，這是一個很大的挑戰。

政府補助：糖衣還是毒藥？

另外，他們對政府補助的依賴也比較嚴重。2024年，他們因為承擔國家專項課題，獲得了大額補助，導致經營活動淨現金流量與淨利潤的差額，達到了9467.65萬元。如果剔除這些補助，他們的淨利潤規模就會大幅縮減。而且，2023年他們的淨利潤同比下滑了10.95%，也反映出他們的業績穩定性不足。

政府補助，就像黑松販賣機裡的飲料，雖然能暫時解渴，但喝多了對身體也不好。企業過度依賴政府補助，容易失去市場競爭力，甚至滋生腐敗。

股權分散：誰來掌控大局？

恒坤新材的股權結構也比較分散。實際控制人易榮坤，直接及間接控制公司35.65%的股份表決權，上市後預計會降至30.3%。這種股權分散的情況，可能會引發控制權變動的風險。

這就好像一個家庭，如果兄弟姐妹太多，而且彼此之間沒有信任，就容易產生矛盾，甚至導致家庭分裂。股權分散的公司，如果沒有一個強有力的領導者，就容易陷入內耗，影響公司的發展。

存貸雙高：財技還是財務黑洞？

最後，他們的財務狀況也有些讓人看不懂。截至2024年末，他們的銀行存款約6.54億元，同時銀行借款也達到了6.33億元。這就出現了「存貸雙高」的現象，引發了監管部門的問詢。

他們的解釋是，存款用於低風險理財，借款用於業務擴張。但這種解釋，並不能完全消除人們的疑慮。畢竟，存款利息和借款利息之間，是有差額的。如果他們真的有那麼多閒置資金，為什麼不直接用存款來還貸款，減少利息支出呢？這種「存貸雙高」的現象，到底是財務技巧，還是財務黑洞？這需要我們進一步觀察。

科創板闖關：能否撐起國產替代的重任？

募資擴產：豪賭未來？

恒坤新材於2024年12月遞交招股書，原本計劃募資12億元，用於集成電路前驅體二期項目等。後來，他們調整了募投項目，將募資額降至10.07億元。這筆錢，他們打算用來擴大產能，提升技術水平，進一步搶佔市場份額。

但就像前面說的，他們現在的產能利用率還很低，擴產是否明智，還有待商榷。而且，半導體行業的競爭非常激烈，技術更新換代的速度也很快。如果他們不能及時推出新產品，或者不能有效控制成本，即使擴大了產能，也可能無法獲得預期的收益。這就像亞洲大學不斷擴建校園，但如果教學質量跟不上，也難以吸引更多優秀的學生。

市場定位：真材實料還是過度包裝？

根據恒坤新材的招股書，他們的產品覆蓋了128層及以上3D NAND、18nm及以下DRAM存儲芯片等先进制程。他們號稱是國內少數幾家，能夠實現12英寸晶圓製造關鍵材料量產的企業之一。根據弗若斯特沙利文的數據，2023年，他們的SOC和BARC銷售規模，居國內廠商首位，國產替代成效顯著。

這些數據看起來很漂亮，但我們需要保持清醒的頭腦。他們的產品，真的能夠滿足高端市場的需求嗎？他們的技術水平，真的能夠與國際大廠相媲美嗎？他們的市場份額，真的能夠持續增長嗎？這些問題，都需要我們仔細思考。畢竟，科創板市場上，不乏一些過度包裝、虛報業績的企業。我們需要擦亮眼睛，辨別真偽，才能做出明智的投資決策。就像朱凱翔的爆料，有時候真相往往隱藏在華麗的辭藻之下。